兖州煤业(600188.CN)

兖州煤业(600188):低估值动力煤龙头 业绩拐点叠加资产负债表修复

时间:20-10-02 00:00    来源:华西证券

公司为动力煤龙头,国内动力煤价修复程度超预期,海外动力煤价已跌至成本线未来预计探底回升。公司当前估值显著低于行业平均水平,未来资产负债表将继续修复;兖矿合并山东能源后,公司成为山东省唯一国有煤企旗下唯一A 股上市平台。

自产煤销售是公司主要利润来源,其中国内主要由山东地区煤矿贡献利润,收购联合煤矿后海外主要由兖煤澳洲贡献利润。

公司煤炭业务毛利占比约90%,自产煤是主要利润来源。从子公司业绩贡献分布上来看,兖煤澳洲和公司本部贡献了最主要利润,2019 年兖煤澳洲/公司本部的毛利占比分别为41%/40%,其中兖煤澳洲在2017 年完成收购之后毛利占比从2017 年27%增长到2019 年41%。因此公司的业绩主要由山东地区的煤矿和兖煤澳洲贡献。

2020 年上半年公司的扣非归母净利同比-55%,受到煤价下跌尤其是海外煤价低迷的冲击,目前国内动力煤价上涨超预期,而海外煤价已到历史大底,基本在成本线徘徊,预计未来随国际经济修复而见底回升,公司的煤炭业绩处于向上拐点。

在建煤矿+化工产能,以及营盘壕等矿产能利用率提升打开公司业绩增长空间;集团层面,兖矿合并山东能源后,公司成为山东省唯一国有煤企旗下唯一A 股上市平台。

公司未来的内生增长空间主要来自在建的180 万吨/年万福煤矿(预计2021 年下半年投产),以及在建2 个化工板块项目,榆林甲醇厂二期项目以及荣信甲醇厂二期项目(已试运行,预计2021年初投产)。此外,公司营盘壕煤矿产能利用率仅50%左右,有较大产能释放空间,能推动公司煤炭产量增长。

集团层面,公司原控股股东兖矿集团更名为“山东能源集团有限公司”作为存续公司,合并山东能源集团的所有资产及负债。原兖矿集团上市公司体外尚有在产煤炭产能2220 万吨/年,原山东能源集团煤炭在产产能12306 万吨/年。集团整合后,公司成为山东省唯一国有煤炭集团旗下的唯一煤炭上市平台。

预测公司2020-22 年归母净利分别为69.3/62.7/68.5 亿元,同比分别-25%/-10%/+9%,首次覆盖给予“买入”评级。

考虑今年由于收购莫拉本煤炭合营企业10%权益产生的34 亿元的非经常收益,我们预测公司2020-22 年归母净利分别为69.3/62.7/68.5 亿元,同比分别-25%/-10%/+9%,EPS 分别为1.43/1.29/1.41 元/股,对应2020 年9 月25 日收盘价9.42元,PE 分别为6.6/7.3/6.7 倍。考虑公司煤炭板块业绩拐点向上,未来将继续聚焦主业,逐渐修复资产负债表,同时兖矿合并山东能源后,公司成为山东省唯一国有煤企旗下唯一A 股上市平台,当前公司估值显著低于可比公司平均水平,我们首次覆盖兖州煤业(600188),给予公司“买入”评级。

风险提示

宏观经济系统性风险;汇率波动风险;在建项目达产不及预期;海外疫情持续程度超预期及国外经济复苏低于预期;集团整合带来的公司治理风险等。