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兖州煤业(600188):山东煤炭资产整合 低估值高分红标的值得期待

时间:20-07-13 00:00    来源:海通证券

投资要点:

事件:公司12 日晚公告称,公司控股股东兖矿集团与山东能源集团正在筹划战略重组事宜,重组方案尚未确定,方案确定后尚需取得有关主管部门批准。

煤炭资产整合范围由央企扩大至地方国企,煤企或显著受益行业集中度提升。

继央企煤炭资产整合之后(1、2017 年,神华集团与国电集团合并成为国家能源集团;2、2016 年,中煤集团牵头成立央企整合平台-国源煤炭资产管理有限公司,主要负责煤炭资源整合。2016 年以来陆续接收国投、保利集团等央企的煤炭资产,持续推进资源整合。),省级国有煤炭集团资产整合也拉开了序幕。2020 年4 月,焦煤集团将以吸收合并的方式对山煤集团进行重组;7 月,公司控股股东兖矿集团与山东能源集团筹划战略重组。我们认为,煤炭资产整合重组有望提高行业集中度,进一步优化行业供给结构,提升煤炭企业的综合竞争力。同时,或有效缓解全行业和区域的供需矛盾,稳定煤炭市场的秩序,平滑过去煤炭企业盈利随煤价大起大落的强周期属性,从而提升煤炭企业的估值水平。

山东排名前2 煤炭集团或重组,公司资产注入潜力跃升。截至2018 年底,公司控股股东兖矿集团拥有生产矿井合计产能1.62 亿吨,其中1.4 亿吨已在上市公司体内,占比87%。截至2019 年9 月底,山东能源集团拥有生产矿井产能1.47 亿吨,旗下并无上市煤炭企业。公司作为重组后集团唯一上市煤炭平台,集团为避免同业竞争,公司煤炭资产注入潜力将显著提升。我们认为,作为山东排名前2 的煤炭集团,若完成重组,在全国范围内,其煤炭产量将仅次于已完成重组的国家能源集团(2018 年5.2 亿吨)和仍在持续推进央企煤炭资产整合的中煤集团(我们测算完成后将达到4 亿吨)。而公司作为集团唯一上市煤炭平台,资产注入潜力大,业绩弹性值得期待,有望持续受益。

重组后集团或有效降低融资成本。截至2019 年底,兖矿和山东能源集团总资产分别为3185 和3103 亿元。我们认为,重组后集团综合竞争力显著增强,融资成本或有效降低,并传导至公司。而公司融资成本(用财务费用/付息债务表示,近3 年平均5.4%)显著高于中国神华(4.4%)、陕西煤业(1.6%)等,融资成本降低利好公司盈利提升。

投资建议:低估值高分红,盈利弹性大。我们给予公司20~22 年EPS 为1.28/1.45/1.49 元,20 年BPS 为13.91 元,参照可比公司,给予公司20 年9~10 倍PE,对应合理价值区间为11.50~12.78 元(对应PB 为0.83~0.92倍),维持“优于大市”评级。

风险提示。海外煤价波动、国内煤价大幅下跌、产量释放低于预期。